VC視角：Hyperliquid事件撕開CEX與DEX的權力暗戰

原文標題：Exchange War Erupts: Hyperliquid vs. Binance OKX - The Chopping Block

原文來源：Unchained

原文編譯：深潮客人

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· Haseeb Qureshi，Dragonfly 管理合夥人

· Robert Leshner，Superstate CEO 聯創

· Tarun Chitra，Robot Ventures 管理合夥人

· Tom Schmidt，Dragonflyp 普通合夥人

perliquid 的 JELLYJELLY 危機 一家備受矚目的 DeFi專案如何因採用虛假預言機價格自救金庫，最終失去了市場的信任。

交易平台競爭升級 – Binance 和 OKX 上架 JELLYJELLY 永續合約的舉動，被解讀為對 Hyperliquid 的一次精準打擊。

去中心化交易平台真的是去中心化嗎？ – Hyperliquid 事件揭示了所謂「去中心化」的表演背後，驗證者權力集中帶來的問題。

DNA 上鍊：區塊鏈版 23andMe – Say Foundation 提議透過代幣門檻來保護基因資料；這究竟是隱私保護的創新，還是一種反烏托邦式的設想？

去中心化科學 (DeSci) 的騙局 – Tarun 再次批評 DeSci 的理念，並闡述為何將基因數據上鍊的風險比 meme coin 更加嚴重。

穩定幣監管之爭 –《穩定法案》和《天才法案》在華盛頓展開較量，究竟誰能佔上風？

穩定幣作為窄銀行的可能性 – 加密貨幣的崛起或許會迫使聯準會接受一個他們抗拒了 20 年的金融理念。

HLP 存款的未來賭局 – 主持人以真錢打賭，Hyperliquid 崩盤後，其存款量究竟會回升還是繼續下降。

Memecoin 和 Olympus 的新動向 – 那些曾經的「搶劫者」是否正在悄悄地從破碎的金庫中賺取收益？

Tarun 的失敗排行榜 – 為什麼 JELLYJELLY 的失敗比 MobileCoin 更糟糕，但至少它符合 Hyperliquid 的品牌定位。

Hyperliquid 事件展開

Haseeb：

本週最大的故事之一就是在 Hyperliquid 上發生的戲劇。對於不熟悉的人，Hyperliquid 是一個新的熱門 DEX，現在是以整體交易量計算的第一個 DEX。它們進行了大規模的空投，因其空投的規模和公平啟動的方式而受到加密散戶投資者的喜愛。

最近幾天，Hyperliquid 遭遇了一次大規模的攻擊，圍繞著一個 memecoin——JellyJelly，這是一個流動性非常低的且已過巔峰期的 memecoin，但被 Hyperliquid 列為合約交易品種。有一位交易者在 JellyJelly 上開了價值 800 萬美元的空頭，這相當於當時 Jelly 流通市值的 50%，是一個非常大的空頭部位。接下來，交易者抬高了 Jelly 的現貨價格，導致自己被強制平倉。

那麼，交易者為什麼要這麼做呢？為什麼要強迫自己被平倉？

在 Hyperliquid 上，當一個頭寸無法以正常方式被平倉時，HLP（Hyperliquid 的眾籌做市商）將接手該頭寸，並嘗試以有序的方式平倉。 HLP 的存在對 Hyperliquid 的流動性至關重要，它總是為交易者提供流動性。然而，由於這次頭寸規模巨大，HLP 被迫做空 Jelly，但市場上無人願意接手這個空頭頭寸，最終導致了所謂的「空頭擠壓」。

這個空頭擠壓並非只是散戶投資者的惡作劇。實際上，OKX 和 Binance 兩大交易平台也間接捲入其中。當市場意識到 Hyperliquid 或其 HLP 正在大規模做空 Jelly 時，OKX 和 Binance 宣布將在 24 小時內上線 JellyJelly 的合約交易。

幾乎所有人都認為，「這就是交易平台之間的戰爭。」CZ 和 OKX 的老闆已經將槍口對準了 Hyperliquid，這是打擊他們的機會。

Hyperliquid 的驗證者投票決定將 JellyJelly 下架，並透過人為調整預言機價格的方式，以低於市場價格的水平強制平倉了該頭寸。

Haseeb：

Hyperliquid 的這項決定引發了廣泛爭議。他們認為，與其讓平台或 HLP 持有者承擔損失，不如透過人為幹預將價格鎖定在一個虛假的低價，以確保 HLP 使用者的利益不受損。然而，這項舉措使 Hyperliquid 的代幣價格大幅下跌，從約 21 美元跌至 15 美元，單日跌幅接近 25%。

這事件引發了兩個核心問題：

· 首先，Hyperliquid 在這種情況下的因應是否合理？他們的機制設計是否有根本缺陷？

· 其次，這是否暴露了 Hyperliquid 的去中心化程度並不像其宣傳的那樣高？

這些問題引發了業界的激烈討論，一些中心化交易平台（如 Bitget）公開批評 Hyperliquid 的做法不公平。去中心化交易平台之間的競爭也因此愈發激烈，DeFi 領域似乎正在經歷一個重要的分水嶺時刻。

那麼，你怎麼看待這次 HLP 事件呢？

Tarun：

我認為，這次事件確實暴露了協議設計中的一些缺陷。 就像自動做市商（AMM，Automated Market Maker）一樣，AMM 的機制並不允許拒絕訂單。例如，初始的 Unicorn v2 和 v3 在這一點上都沒有靈活性，你無法選擇接受或拒絕特定訂單。這種問題同樣存在於 Hyperliquid 的流動性池中。

Hyperliquid 的 HLP 機制與其他平台（如 GMX 的 GOP 和 Jupiter 的 JLP）有所不同。 HLP 的運作邏輯是，使用者存入以太幣（ETH），平台會將這些 ETH 分配到多個資產中進行做市。例如，可能用 1% 的 ETH 做市 JellyJelly，90% 用於以太坊，剩餘部分用於比特幣。這些資產分配由鏈外演算法決定，使用者需要信任 Hyperliquid 團隊的資產配置能力。

顯然，他們在機制設計上犯了一些錯誤，例如沒有設定頭寸限制、未平倉合約上限等。如果有這些限制，問題本來可以在不需要緊急幹預的情況下得到緩解。 Hyperliquid 已表示會對這些機制進行修復，包括增加未平倉合約限制和集中度限制等。

這正是為什麼我在描述這個問題時提到，那些不區分訂單類型的流動性池有一定的限制。在目前機制下，HLP 無法選擇性地處理訂單，也就是說，它無法拒絕某些訂單，而只接受特定類型的訂單。如果 HLP 能夠區分第三方強制平倉的頭寸，市場就可以根據這些頭寸的實際價值進行定價，而 HLP 就不必承擔不必要的損失。然而，目前的設計使得 HLP 自動與這些部位進行交易，這種模式類似於 Unicorn 池的運作方式。因此，他們在策略設計上缺乏足夠的限制。這些策略實際上是由 Hyperliquid 團隊在鏈外運行的，而不是在鏈上公開透明地執行。

我並不清楚他們的程式碼具體實作是什麼樣的，因為大部分程式碼並未開源。雖然我可以運行一個節點，但只能獲得二進位文件，無法查看原始程式碼。此外，系統的許多設定也不夠清晰透明。這次事件清楚地表明，他們在策略限制方面有明顯的缺陷。我認為這是他們承認需要優先修復的問題。但從市場的角度來看，這也說明了擁有更開放策略的價值，而不是像現在這樣完全封閉。因為目前來看，HLP 的運作機制對外幾乎沒有透明度。

身為 HLP 的存款方，你其實並不知道 HLP 是否有明確的風險限制，例如是否會自動承擔整個流動性池的部位風險。你也無法確定他們是否會像這次事件中那樣，透過人為調整預言機價格來幹預市場。儘管文件中提到了一些相關內容，但由於程式碼未開源，使用者無法驗證這些機制的真實運作情況。即使程式碼不開源，也缺乏其他可驗證的證明來確認其行為。

我認為，Hyperliquid 提供的機制保證，與使用者在其他協定中期望的透明度有差異。在其他協議中，使用者可以清楚地了解策略的運作邏輯，儘管這種透明度可能需要在效率和靈活性上做出一定妥協。而 Hyperliquid 的策略並不公開，這確實提高了資本的使用效率，但也削弱了使用者的信任感。這種權衡並非完全錯誤，但顯然在某些決策上，他們做出了不夠理想的選擇。不過，這些問題是可以理解的，也是可以修復的。

救市決策的爭議

Haseeb：

救助 HLP 存款者是否合理？顯然，HLP 在這次事件中可能面臨巨大損失。你認為這是一個錯誤的決策嗎？

Robert：

我認為這是一個錯誤，坦白說。在平台的風險參數失控後試圖解決市場問題是一回事，但透過人為幹預以讓 HLP 池獲利的方式平倉，這就顯得不合適了。因為在合約市場中，一方的獲利通常意味著另一方的虧損。在這種情況下，Hyperliquid 團隊和驗證者似乎錯誤地選擇了誰是贏家，誰是輸家。

HLP 流動性提供者本應承擔風險。如果清算成功，他們會獲利；如果失敗，他們就得接受虧損。而這次的平倉操作卻讓 HLP 獲利，這也意味著其他市場參與者遭受了損失。我認為這違背了市場的公平原則。如果他們非要幹預價格，那麼至少不應該選擇對自己有利的價格。更令人困惑的是，他們選擇的價格甚至低於事件開始時的市場價格，顯然是為了讓自己成為贏家。

Tom：

我同意。這種行為也導致了 HLP 作為產品與 Hyperliquid 整個平台之間的關係變得微妙。 HLP 只是其中一個資金池，使用者還可以選擇其他資金池並運行不同的鏈下策略。 HLP 的定位是 Hyperliquid 的「官方資金池」，但理論上任何人都可以創建資金池。因此，大多數人不會假設 HLP 會享有任何特殊待遇。然而，這次事件讓人覺得 HLP 獲得了某種優待。

有些人將此事件與傳統合約交易平台的「損失社會化」或「自動去槓桿化」機制進行比較，但這兩者並不相同。在傳統機制中，當市場整體低於保證金水準時，交易平台會凍結頭寸，將損失均攤到保險基金中。而這次事件中，HLP 的虧損狀態僅透過人為幹預得到了彌補，Hyperliquid 本身並未面臨違約風險。這讓人質疑，為什麼 HLP 能作為交易平台的優先流動性提供者？如果 HLP 操作失敗，為什麼會得到救助？

Robert：

而且竟然是以盈利的方式救助的，這太瘋狂了。

Tarun：

確實如此。而且更諷刺的是，HLP 的持有者透過治理投票決定了這次救助的價格，也就是間接為自己帶來了利潤。

Robert：

可以詳細說明一下嗎？ HLP 持有者是如何參與到 Hyperliquid 驗證的過程中？

Tom：

HLP 持有者可以將投票權委託給一個驗證者，但有些驗證者需要經過 KYC，所以機制有點複雜。

Tarun：

驗證者控制預言機的價格，因此透過治理投票決定了預言機的價格調整。換句話說，HLP 持有者實際上是透過治理間接參與了投票。

Haseeb：

是的，這一點受到了很多批評。因為 Hyperliquid 基金會掌握了 HYPE 代幣的絕對多數投票權，因此在這種情況下，HYPE 持有者迅速完成了投票。然而，這整個過程只花了兩分鐘，從投票開始到結束，所謂的選民幾乎沒有真正的發言權。

Robert：

關於其他交易平台上線合約是否會對 Hyperliquid 產生影響，我仍然有些困惑。合約市場和現貨市場是相對獨立的交易場所。即便 Binance 上的 JellyJelly 合約需求增加，也未必會直接改變 Hyperliquid 或現貨市場的價格，因為現貨價格是由指數控制的，這也決定了 Hyperliquid 的資金費率。 那麼，這種影響的具體機制是什麼？

Haseeb：

首先，如果 Binance 想要上線現貨市場，他們需要購買實際的現貨庫存，這需要更長的時間來完成。但上線合約市場比現貨市場更快，因為合約市場不需要實際的現貨庫存。只要有足夠的需求，用戶就可以開始交易合約，而無需立即調整現貨價格。

Robert：

每個多頭都對應有一個空頭，而每個多頭都有一個空頭。

Haseeb：

沒錯。但從結構上講，啟動合約市場更簡單。如果你說，「嘿，我想盡快打擊這些傢伙，而時間有限。」那麼最快的方法顯然是合約，而不是現貨。

啟動合約市場的目的是讓更多人參與空頭擠壓。如果 Hyperliquid 正在經歷空頭擠壓，那麼合約市場的開放會加劇這一趨勢。

Tarun：

這主要取決於資金費率的動態變化。在這次事件中，資金費率在短時間內飆升了 300%，導致市場極度不穩定。

OKX 和 Binance 加入

Haseeb：

資金費率飆升了數百個百分點。這是一場非常激烈的空頭擠壓，所以市場預計這件事情會很快平息。 我猜測 Binance 和 OKX 可能會在一兩週內下架 JellyJelly 合約，因為顯然市場對這種產品並沒有真正的需求。

Tarun：

沒有人會真的需要 JellyJelly。

Haseeb：

不過，我覺得有趣的是，這次事件的機制可能讓人難以理解，尤其是如果你對合約市場、流動性提供者和 HLP 的運作不太熟悉的話。我們不妨先簡化一下。事情的本質是，Hyperliquid 陷入了一個高風險的頭寸，而 Binance 和 OKX 則試圖透過市場操作進一步削弱 Hyperliquid 的地位。更具體地說，他們的目標是迫使 HLP，而不是 Hyperliquid 本身，陷入資不抵債的情況。

這種行為非常激進，對吧？有人將這次事件與先前 CZ 對 FTX 的做法相提並論，但我並不認為兩者是類似的。因為 CZ 當時並沒有理由相信，透過拋售 FTT 會直接導致 FTX 破產。如果我們回顧比特幣駭客事件，當時 Binance 和 Bitget 實際上還借出以太幣幫助 Bybit 彌補虧空，維持其營運。因此，他們在那次事件中的行為與現在對待 Hyperliquid 的方式完全不同。我目前沒有一個很好的理論來解釋 Binance 和 OKX 為什麼會採取這樣的策略。

Hyperliquid 的行為隱含地傳遞了一個訊號，那就是 HLP 有某種保護機制。如果 HLP 的虧損過大，Hyperliquid 會主動介入保護它。從市場反應來看，Hyperliquid 的價格對 HLP 的情況變化非常敏感，這讓我感到困惑。 我很好奇 HLP 和 Hyperliquid 的價值之間到底有什麼關聯。 也許我遺漏了一些關於 HLP 經濟模型的關鍵點。

Tarun：

事實上，HLP 並沒有一個明確的經濟模型。它更像是一個單純的流動性提供者，與 Hyperliquid 的核心機制關係並不緊密。 但我覺得奇怪的是，我更傾向於把 HLP 池看作是一種債務工具，因為它透過向存款人募集資金來進行操作。

Haseeb：

我認為這更像是股權，而不是債務。

Tarun：

不，HYPE 是股權。這才是令人困惑的地方。

Haseeb：

我的意思是，從市場運作的角度來看，HLP 的投資者實際上獲得了所有的利潤。所以它更像是股權，而不是債務。

Robert：

某種程度上確實如此。做市商使用使用者存入的 USDC 在不同市場進行交易。

Haseeb：

而且使用者最終會獲得所有的收益，所以這並不像傳統意義上的債務。

Tom：

我認為 HYPE 代幣價格下跌的主要原因是，這次事件讓人們對交易平台的未來產生了不確定性。畢竟，如果一個交易平台有特權流動性提供者，而這些提供者永遠不會承擔虧損，那麼為什麼其他人還要在這個平台上交易呢？這其實是所有擁有內部做市商的交易平台都會面臨的問題：這些特權到底有多大？

Tarun：

有一種比較悲觀的觀點是，HLP 的大部分流動性實際上來自 Hyperliquid 團隊本身。所以他們不願意承擔這部分損失。

還有另一個原因可以把 HLP 看作是債務工具，那就是它從存款人那裡獲取資金，並將這些資金用於各個市場的做市活動。從某種意義上說，它在扮演一種「地方貸款人」的角色。與此類似，像 Jupiter 和 GLP 這樣的協議明確是藉貸協議，它們透過這種方式收取費用。而 HLP 則是透過費用和價差來獲利。如果 HLP 違約，例如在這種情況下，那麼存款人就會擁有優先索賠權。

所以我認為 HLP 更像是債務持有人，而 HYPE 才是真正的股權工具。 因為 HYPE 是能夠控制預言機等關鍵機制的核心資產，而這種控制權才是股權的本質。

FTX 時刻？

Haseeb：

Hyperliquid 更像是一個交易平台，而 HLP 是交易平台用於市場操作的工具。可以把 HLP 看作市場操作的股權，而 HYPE 則是交易平臺本身的股權。

Robert：

我其實覺得我們應該在 FTX 事件後吸取教訓，交易平台和類似對沖基金的實體（比如那些在交易平台內部進行專有做市交易的團隊）應該完全分開。這樣才能避免利益衝突，對吧？

Tarun：

值得一提的是，Hyperliquid 的機制與 FTX 有很大的不同。在 Hyperliquid 上，我可以隨時查看 HYPE 和 HLP 的每一筆交易，並隨時提取資金。這種透明度使得它更容易被監督。我同意這一點，我並不認為 Hyperliquid 的做法在原則上是錯誤的。

Haseeb：

如果交易平台對某個做市商提供了保護，明確表示這個做市商不會虧損，那麼交易平台和做市商實際上已經綁定在一起了。這就像交易平臺團隊本身在經營這個做市商。如果你不相信這個團隊能夠很好地經營做市商，那就不要投資這個做市商的股權。

Tom：

但問題是，這種情況是如何呈現的呢？比如說，「我們有一個資金池可以啟動，這裡還有另一個做市商可以投資。」表面上看，這似乎是一個開放的選擇，但實際上，這只是一個獨特的做市商。

Tarun：

這確實是一個獨特的情況。如果你看看其他做市商，像是 Seafood，他總是虧錢。我不明白為什麼人們還願意給他資金。他過去的記錄顯示虧損非常嚴重。

他的資金池確實很有趣。但我的觀點是，這些資金池中已經有逆向選擇的問題。直到這次事件發生之前，人們才真正意識到 HLP 和 Hyperliquid 是緊密聯繫在一起的，而現在這種聯繫變得更加明顯。

Robert：

我認為在此事件之前，它們就沒有分開。 Hyperliquid 團隊正在經營一個主要的做市商，而這個做市商是平台上的核心做市商。雖然經濟利益歸用戶所有，但交易平台的所有者實際上在運營這個主要做市商，同時也控制清算機制。

Haseeb：

沒錯，Hyperliquid 和清算機制的連結確實讓他們處於某種特權地位。但另一方面，這也讓他們不得不承擔其他做市商可能不願意承擔的高風險部位。

Robert：

類似 Alameda 的情況，無論他們是否願意，都不得不承擔 FTX 上所有糟糕的頭寸，包括一些高風險資產。這最終導致了交易平台的崩潰。雖然他們被迫承擔這些風險，但這在某種程度上也是一種責任。

Haseeb：

從理論上講，這種安排的合理性在於，即使 HLP 的資金被清算到零，Hyperliquid 仍然可以繼續運作。這才是理想的設計。如果所有的機制都混合在一起，那麼整個系統的設計就變得不合理了。

Tarun：

從感官上來說，我覺得被 MobileCoin 擊垮的感覺比被 JellyJelly 擊垮好。 MobileCoin 至少試圖成為一個真正的項目，而 JellyJelly 更像是一個風險投資者的笑話。

Haseeb：

在這次事件之後，大家可能會認為 HLP 和 Hyperliquid 是緊密相連的。這可能會導致第三方做市商或流動性提供者減少在 Hyperliquid 上的活動，因為他們意識到自己並沒有與 HLP 處於相同競爭水平。

Tarun：

公平地說，我已經觀察到很多做市商的參與在減少。這種現象並不是新的，但現在他們有了更明確的理由減少活動。

Haseeb：

另一方面，你可能會看到更多的資本流入 HLP，因為人們現在意識到協議可能會保護他們的投資。

Tarun：

我們可以用 DeFi AMA 當作一個基準。

Haseeb：

它會上升還是下降？目前來看，它已經下跌了。

Tarun：

昨天的存款額是 185 萬美元，三天前是 296 萬美元，而 3 月 24 日是 300 萬美元。我認為這是一個很好的基準時間。現在降到了 185 萬美元。我認為有兩種可能性。 一種是像 Haseeb 所說的那樣，因為被視為類似保險的產品，所以資金會流入；另一種是由於信心的下降，交易平台的費用可能會減少。我不確定哪一種會佔據主導。

Robert：

我認為風險增加。如果事件夠嚴重，平台可能會介入並關閉市場，設定一個解決價格，使 HLP 不會虧損。我們剛剛在 JellyJelly 事件中看到了這種情況。這確實是一種保護措施，但也揭露了 Hyperliquid 的機制在小型資產上的脆弱性。這種攻擊再次發生的可能性至少增加了一個數量級。

Haseeb：

我完全不同意。但現在沒有人會再嘗試這個了。

Tom：

當然，HLP 在交易平台中的策略顯然也在發生變化，以減少風險。所以，這並不是說這些事件完全獨立。

Robert：

但這也不是個案。兩週前，比特幣市場上發生了類似的攻擊，那是一個非常大的資產。確切的攻擊參數在兩週前就已經發生了。

23andMe 和 SEI 的未來

Haseeb：

讓我們談談 DeSci，最近在 DeSci 領域有一個高級 E磅協議，SEI

SEI 基金會計劃收購 23andMe，這是一家最近申請破產的基因公司。他們承諾保護 1500 萬美國人的基因隱私，並確保這些數據在未來幾代人的安全。他們計劃將 23andMe 的數據遷移到 SEI 鏈上，透過區塊鏈的加密技術將數據所有權還給用戶，讓用戶決定如何貨幣化自己的數據，並分享收益。這不僅僅是拯救一家企業，而是建立一個未來，讓用戶對最私密的數據仍然擁有掌控權。

Tarun：

SEI 的團隊中有沒有人真正了解隱私權保護技術？我很懷疑。如果你告訴我這個團隊有隱私權保護領域的專家，那我會覺得更有意義。但目前看起來，這只是一個想要花費大量區塊鏈資金的團隊，他們的做法甚至比那些單純為了收購的公司還要糟糕。

Haseeb：

如果他們能正確地實現這一目標，你會支持嗎？也許你可以成為他們的顧問，提供一些專業建議。

Tarun：

如果要做這件事，目前其他競標者大多是計算生物學公司，例如 AI 藥物研發公司。他們的目標是將 23andMe 的資料用於訓練 AI 模型。這件事之所以引發爭議，是因為許多用戶擔心自己的資料被濫用。例如，八年前我購買了 23andMe 的服務，當時他們的隱私權政策承諾不會與第三方分享數據，但現在公司破產了，這些數據可能會被用來開發藥物，而我並沒有同意這樣的用途。這種擔憂是可以理解的。所以這裡的核心問題有兩個：一是隱私保護，二是資料貨幣化的方式。

人們關心的主要是服務條款或隱私權方面，貨幣化方面。 所有試圖收購公司的人的目標之一是純粹的貨幣化，像這些計算生物藥物發現公司。然後還有一些像非營利組織的人試圖競標，當然還有 DeFi 世界的參與者。

如果區塊鏈真的能在數據貨幣化方面帶來突破，那可能會像 2017 年的 ICO 熱潮一樣，但我懷疑它會再次失敗。如果他們能真正找到一種既保護隱私又能實現資料貨幣化的方式，那倒是值得期待。但目前來看，僅僅宣稱「讓用戶擁有自己的數據」並不夠，因為到目前為止，我還沒見過成功的例子。這讓我想起 Tom 之前的抱怨，人們抱怨工作室沒有透過區塊鏈貨幣化內容，但這根本不是問題的核心。

Tom：

確實如此。而且我很好奇他們如何完成收購，據我所知，23andMe 還有 2 億美元的債務。除非他們設計了非常複雜的融資結構，或用 SEI 代幣吸引投資者。

Tarun：

問題在於，其他競標者大多是一些大型公司，而 SEI 的勝算似乎不高。不過，從情感上來說，很多人希望公司能有更好的歸宿，而不是被數據貨幣化的競標者收購。如果 SEI 能提出一個保留原始服務條款並保護隱私的計劃，那我覺得他們可以嘗試。然而，這也意味著他們需要依賴驗證者的支持，因為他們實際上是在藉用驗證者未來的利益。

Robert：

從宏觀來看，目前這些資料都儲存在一家破產公司的資料庫中。通常來說，把資料遷移到區塊鏈上並不會比現有方式更安全。事實上，這可能會增加資料外洩的風險。當然，這取決於所採用的安全措施，例如加密技術、零知識證明 (ZK) 等。但整體來看，我不認為這能顯著改善隱私或安全性。

Haseeb：

假設按照 Tarun 的說法，現在的情況是某公司收購了這個資料庫，然後隨意處理這些資料。這種情況顯然不是我們希望看到的，但理論上確實存在這種風險。我對「數據所有權」的概念一直持懷疑態度。例如，有人提議將資料加密後放到區塊鏈上，並透過解密金鑰授權他人使用資料。但我從未見過這種方法能真正解決問題。

Tarun：

這也正是我擔心的。 如果區塊鏈從業人員對隱私保護技術缺乏了解，試圖處理這類問題，往往會適得其反。例如，他們可能花光所有資金，卻因操作失誤而洩漏資料。更糟的是，這些數據或許會被某些國家用來開發生物武器。

我更傾向於那些專注於底層加密技術的團隊來做這個事情，例如研究零知識證明或同態加密的團隊。但即使是這些團隊，他們可能也不擅長將技術大規模商業化。

Haseeb：

自從你宣布對 DeSci 開戰以來，已經過去三個月了，進展如何？

Tarun：

說實話，我已經放棄了。例如 Bio Protocol，現在幾乎消失了。我覺得大家都意識到，這些項目大多是騙局。

我的觀點是，DeSci 熱潮本質上是包裝較好的 meme 幣。它換了一種品牌，吸引那些對傳統 meme 幣感到厭惡的人。這些人其實仍然是追逐潮流的投機者。 DeSci 的運作方式更像是捐款給非營利組織，但缺乏驗證其公益性的機制。

穩定幣立法：Genius Act 與 Stable Act

Haseeb：

現在國會正在推進一項新的穩定幣法案。在此之前，我們提到 Kirsten Gillibrand 提出的 Genius Act，現在又有一個在眾議院提出的法案，叫做 Stable Act，由 French Hill 提出。

Robert：

這兩個名字聽起來就像「穩定」和「天才」的組合，有點像「穩定天才」，你不覺得嗎？或許這就是它的靈感來源，就像是在引用川普的「穩定天才」言論。

Haseeb：

新法案叫 Stable Act。為了更清楚地對比 Genius Act 和 Stable Act，它們之間的主要區別在於：Genius Act 更友善於產業發展。它允許銀行和非銀行機構發行穩定幣，州監管機構也可以參與監管，而不僅僅是聯邦機構。它還支援互通性，並允許在某些情況下支付收益，整體上更鼓勵穩定幣的創新和成長。

相較之下，Stable Act 較為嚴格。它規定只有銀行或核准的銀行子公司才能發行穩定幣，並且必須接受聯準會的直接監管。此外，它對儲備資產的類型限制更多，不允許支付收益，並對演算法穩定幣實施兩年的禁令，雖然現有的穩定幣會有過渡期。

Robert，你最近在華盛頓 DC 參與了一些關於穩定幣立法的遊說活動。你覺得這項法案的接受度如何？

Robert：

我剛好在周二和周三去了華盛頓 DC，和大約 15 位眾議院成員會面。 顯然，大家最關注的話題就是穩定幣立法。

Robert：

我覺得雙方都對制定有利於加密行業的立法表現出極大的興趣，而且沒有太多爭議。穩定幣立法是目前最迫切的議題，因為雙方都意識到需要為穩定幣的運作建立法律框架。這項立法相對簡單，所以它可能會成為第一部主要的加密立法。 雖然眾議院和參議院之間還有一些分歧需要解決，但總體上我認為這些分歧不會成為障礙。穩定幣立法之後可能會有更多關於市場結構的討論，但目前的焦點仍在穩定幣本身。

同時，也有許多關於穩定幣立法通過後可能引發的市場變化的討論。整體來看，業界普遍認為，這項立法將為未來的市場結構奠定基礎。儘管這一目標可能尚需時日，但當前的討論和關注幾乎全部集中在穩定幣立法本身。

需要補充的是，我與一些傾向支持加密貨幣的議員交流時，感受到他們對穩定幣立法的高度認可。雖然這可能帶有一定的視角偏差，但總體來看，眾議院和參議院之間的分歧預計能夠順利調和，立法的推進前景十分樂觀。

穩定幣會成為加密世界的「特洛伊木馬」嗎？

Tarun：

我最早是在 2009 年聽說「窄銀行 (Narrow Bank)」這個概念。當時很多人都在討論窄銀行立法。雖然這讓我顯得有點老派，但那時大家都在探討這種模式：你是否應該有一種限制嚴格的銀行，它只能提供非常基本的收益類型。

Haseeb：

可以解釋一下什麼是窄銀行嗎？

Tarun：

窄銀行的定義隨著時間演變，但核心思想是讓銀行變得簡單。 特別是在金融危機之後，有人提出，銀行是否應該受到更嚴格的監管，例如限制它們參與交易或其他複雜活動？或者是否可以創建一種只提供基礎服務的銀行，例如存款和貸款，而不涉及其他複雜業務？有趣的是，許多早期的金融科技應用，某種程度上就像是「偽窄銀行」。它們允許用戶存款，但幾乎沒有收益產品。用戶可能透過這些平台間接購買國債，或像 Square 一樣提供比特幣服務，但這些平臺本身並不參與複雜的投資活動，例如自營交易或債券組合投資。

從某種意義上說，許多關於穩定幣的法案讓我想起了窄銀行的概念。穩定幣本身沒有收益，而背後的銀行執照使用方式讓我覺得非常有趣。這種窄銀行的想法從首次提出到現在已經快 20 年了，而如今透過區塊鏈技術終於得以實現。我覺得歷史在重演，但節奏非常緩慢。畢竟，美國曾經有長達十年的時間沒有新銀行成立，也沒有新的銀行執照發放。

Robert：

我的理解是，窄銀行的核心在於將所有存款都存放在美聯儲的折扣窗口，保持 100% 的流動性。這樣一來，銀行無需投資分析師或貸款專員，所有存款都交給聯準會賺取利率，然後扣除一定費用後支付給存款者。從某種意義上說，這基本上就是聯準會的一個分支。

這種模式是一種全儲備銀行，具備 100% 的流動性，無需擔心流動性風險。理論上，只需要十幾名員工就可以管理一個規模龐大的銀行體系。但人們反對窄銀行的原因在於，它會與現有的商業銀行競爭。商業銀行透過貸款擴展貨幣供應，而窄銀行只是將資金存放在聯準會，這會減少抵押貸款等優質資產的流動性。

Haseeb：

我認為聯準會拒絕窄銀行的原因是，它削弱了聯準會直接幹預貨幣供應的能力。 雖然抵押貸款仍然可以由私人放貸者提供，但一旦市場完全轉向私人放貸，聯準會將失去對貨幣供應擴張的直接控制權。

Robert：

從另一個角度看，Fed可能反而獲得了更多幹預能力，因為隔夜利率的調整會影響所有市場主體。

Haseeb：

如果還存在儲備比例的話，確實如此。儲備比例是第二個槓桿，這是一個非常強大的槓桿，可以瞬間改變貨幣供應。提高利率或降低利率顯然是有零下限的，雖然，技術上你可以突破，但美國不會進入負利率。但這只是一個更慢的機制，進入市場，現在作為銀行，你可以利用儲備中的一切去進行投資，這種變化會更快。

Robert：

這讓我想起了 Genius Act。 Tarun 說穩定幣像窄銀行，但我覺得它們不完全相同。

Haseeb：

我認為他在說的是 Stable Act，特別是因為它不允許收益。為什麼在 Stable Act 中不允許收益？大概是因為他們不想讓它跟商業銀行競爭。

Robert：

Tarun 的意思可能是，這種限制讓穩定幣更像窄銀行。但窄銀行的核心是，它允許支付完全流動的利息。

Haseeb：

所以，如果收益不被禁止，你可以用穩定幣創建一個窄銀行。所以在 Stable Act 下，你無法真正創造一個與商業銀行競爭的窄銀行。但在 Genius Act 下，你基本上可以有一個穩定幣，只持有國債，並返還所有的國債收益減去 20 個基點或其他收益，這最終會成為一個非常簡單的商業模式。

你可以說這就是 Tether 的模式，顯然他們不支付收益，但如果他們支付，那將是一個令人難以置信的商業模式。它的勞動效率非常高，他們有大約 90 名員工，管理超過 1000 億美元的資產。所以這是一項相當不錯的事業。

Haseeb：

我覺得這個觀點很有道理。穩定幣或許是以更容易接受的方式重新引入窄銀行概念，同時也能帶來地緣政治優勢。相較之下，窄銀行只會對商業銀行造成衝擊，卻無法對美元國際化帶來任何幫助。穩定幣的優點在於，即使它與商業銀行競爭，它也能透過國際化擴大美元的整體市場規模。而窄銀行無法做到這一點，因為它們在商業銀行和窄銀行之間是零和遊戲。

從政策角度來看，這就是為什麼穩定幣可能更受青睞的原因。但我也同意你的觀點，Tarun，當中央銀行家或銀行高層審視這個問題時，他們可能會傾向於讓銀行執照持有者壟斷穩定幣的發行。這其實是「監管捕獲」的一種體現，即透過限制市場參與者來保護既有利益。

Robert：

你對最終法案的看法是什麼？你認為它會更像 Genius Act 還是更像 Stable Act，限制更少還是更嚴格？

Robert：

我認為在除收益方面之外，它將會更不嚴格。我認為目前的商業銀行部門不希望看到穩定幣上有收益。

Haseeb：

這讓我想到銀行業的一些奇怪現象。例如，我的 Chase 銀行帳戶，為什麼我的現金不能自動轉入貨幣市場帳戶賺取收益，而必須依賴我主動去操作？如果銀行能自動完成這些操作就好了。但事實上，很多人不會主動操作，導致現金閒置在那裡。這種現像其實很普遍，雖然用戶可以透過一個按鈕將資金轉入貨幣市場帳戶，但很多人就是不去點菜。因此，券商透過這種懶惰賺了不少錢。

Robert：

券商的主要收入來源之一是利息差。

Tom：

我聽說過 FTC 曾對花旗銀行進行調查，因為他們推出了兩種幾乎相同的儲蓄產品，但其中一種的利率較低。這說明銀行透過資訊不對稱獲利，而穩定幣在某些方面規避了這種問題。

Robert：

你無法輕易降低新客戶的利率，但你可以推出第二種產品，而所有舊客戶仍然保持在沒有上升的利率上。

Haseeb：

但諷刺的是，如果你將這視為現金帳戶，穩定幣，即使你沒有獲得收益，比如說在 Tether 或 USDC 上沒有獲得收益，單純在市場上藉貸也能給你帶來相當高收益的收益。

Tom：

目前市場借貸的報酬率在 5% 到 6% 之間。窄銀行的優勢在於使用者可以自由選擇自己的風險配置，而不是由銀行替你做決定。例如，你可以選擇投向私人信貸或代幣化的國債，而不是被銀行綁在一起。如果使用者願意，他們可以自己去操作。

Haseeb：

這確實很合理。如果穩定幣真的從銀行系統中抽走了存款，我猜這可能是因為它能讓用戶的現金無論多懶惰都能產生收益。

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